（原標題：聚焦IPO | 新基建加速，軟件企業“乘風”而起，To G模式之下，資金鏈是關注重點）

紅周刊 | 汪佳蕊

To G模式下，企業資金狀況面臨考驗，隨著收入規模的擴大，流動資金會大量沉淀在“應收”中，使企業陷入“提高資產質量”還是“提高收入增速”的兩難選項之中。而且一旦無法及時“補血”，資金鏈出了問題，會嚴重影響企業的正常經營。

【資料圖】

“十四五”以來，國家加快推進“新基建”戰略布局，數字經濟基礎設施的投資以及相關軟件與信息技術的投入得以加強，基礎軟件產業發展迎來利好。據工信部《2021年軟件和信息技術服務業統計公報》顯示，2021年，我國軟件和信息技術服務業（以下簡稱“軟件和信息服務業”）運行態勢良好，保持較快增長，累計完成軟件業務收入94994億元，同比增長17.7%，盈利能力穩步提升。

借著行業利好的“東風”，日前兩家軟件和信息服務業企業——武漢達夢數據庫股份有限公司（以下簡稱“達夢數據”）和以薩技術股份有限公司（以下簡稱“以薩技術”）分別遞交招股書，目標是科創板，擬募資金額分別為23.51億元和15.09億元。

《紅周刊》注意到，上述兩家企業高度依賴對公業務，存在政府補助和稅收優惠占凈利潤比重偏高的情況。同時，由于To G商業模式（指面向政府的商業模式）下，容易出現應收賬款高企的問題，進而影響企業的流動性，給企業帶來資金鏈方面的壓力，這也是需要重點關注的問題。

對公業務占比過高

“回款”狀況面臨考驗

達夢數據是國內領先的數據庫產品開發服務商，主要向大中型公司、企事業單位、黨政機關提供各類數據庫軟件及集群軟件、云計算與大數據產品等一系列數據庫產品及相關技術服務，主要以軟件產品使用授權業務為主。

2019年至2021年，達夢數據的營業收入分別為3.01億元、4.50億元和7.43億元，分別同比增長38.81%、49.26%和65.04%；歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為0.89億元、1.49億元和4.44億元，分別同比增長了202.41%、67.20%和196.84%，業績呈現較好的增長態勢。

需要注意的是，由于公司業務主要對公，因此，下游客戶的特殊性導致其回款周期較長。從客戶類型來看，達夢數據的產品主要應用于金融、能源、航空、通信、黨政機關等領域，包括建設銀行、交通銀行、光大銀行、興業銀行、廣發銀行、中國人壽、郵儲銀行、中國人保、國家電網、中國航信、中國移動、中國煙草、各級人民檢察院、各級人民法院等知名用戶。報告期內，公司應收賬款余額分別為0.96億元、1.55億元和3.48億元，占營業收入的比例分別為31.92%、34.44%和46.88%，三年內應收賬款占比由三成提升至近五成，上漲速度比較快。

對此，達夢數據表示，若未來客戶資金周轉出現問題或公司對應收賬款管理不善，將導致部分應收賬款可能無法及時回收，進而影響公司的資金周轉速度和經營活動現金流量，給公司的日常經營造成一定資金壓力。

再來看以薩技術，該公司也存在類似的難題。據招股書顯示，以薩技術的主要產品是基于計算機視覺技術和實時分析數據庫技術搭建的完整的業務軟件支撐體系，已廣泛應用于平安城市及數字政府等領域，主要為公安、司法等政府部門提供以車輛識別、人臉識別、軌跡追蹤、行為檢測、多維融合分析等功能為核心的應用軟件、配套硬件及相關服務。

2019年至2021年，以薩技術的營業收入分別為1.00億元、1.48億元和3.71億元，其中2020年和2021年分別同比增長48.98%和149.99%；歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為0.28億元、0.28億元和1.42億元，2020年和2021年分別同比增長-0.71%和411.39%，其中，2020年業績原地踏步，2021年則實現了爆發式增長。

按應用場景劃分，以薩技術的主營業務收入分為平安城市和數字政府兩個場景，其中平安城市解決方案在報告期內所貢獻的收入占主營業務收入的比例分別達到97.29%、94.92%和99.36%，且產品主要面向公安機關等政法部門，而數字政府解決方案也面向政法部門之外的政府單位及企事業單位，由此可見，公司存在依賴對公業務的情形。

然而，隨著公司經營規模的擴大，其應收賬款規模也在持續增長。截至報告期各期末，以薩技術的應收賬款賬面價值分別為0.52億元、0.75億元和1.67億元，占當期營業收入的比例分別為52.62%、50.63%和45.04%，長期維持在五成左右。如果未來受經濟形勢影響或者公司客戶出現無法按期付款的情況，則將會加大公司應收賬款壞賬風險，從而對公司的經營穩定性、資金狀況和盈利能力產生不利影響。

“資產質量”是發審委重點關注的問題之一，而應收賬款的回款情況直接影響著企業的資產質量，應收賬款過多，回款不及時，企業營業資金周轉會減速，從而直接影響企業的流動性，因此，應收賬款占比過高存在很大風險。對于上述兩家公司而言，想要改變應收賬款過高的現狀，除了加強對應收的管理，提高回款效率外，改變對公業務的過度依賴，改善業務結構恐怕才能從根本上解決問題。

高額政府補助成為業績的華麗外衣

基礎軟件行業是國家科技創新戰略與國家產業政策支持的重點產業，《“十四五”軟件與信息技術服務業發展規劃》等相關政策的出臺，為軟件行業的發展提供了有力的政策支撐，很多企業也因此獲得不菲的政府補助和稅收優惠，達夢數據和以薩技術就從中獲益不少。

據招股書披露，達夢數據所享受的主要稅收優惠包括軟件產品增值稅即征即退政策、高新技術企業所得稅優惠政策、國家規劃布局內重點軟件企業所得稅優惠政策、研發費用加計扣除等。此外，其享受到的政府補助金額也相當可觀，報告期內，達夢數據的其他收益金額就分別為3456.81萬元、5228.27萬元和18140.15萬元，其中，來自政府補助項目（包括科研項目相關的政府補助和其他政府補助）的收益就分別達到了3414.72萬元、5200.83萬元和18116.38萬元，占歸母凈利潤的比重分別為38.21%、34.80%和40.85%，不但占比較高，而且整體呈上升趨勢。

值得一提的是，政府補助具有很大的不確定性，并非持續性收入，而且達夢數據的政府補助中科研項目相關的補助占比很高，報告期內，分別占到政府補助總金額的30.32%、35.74%和66.34%，這部分補助因科研項目而獲得，若未來其研發方面不再滿足享受補助的條件，則將對公司經營業績和盈利水平產生不小的影響。

再來看以薩技術，報告期內，以薩技術計入當期損益的政府補助總額分別為900.88萬元、1245.96萬元和3592.65萬元，占利潤總額的比例為31.88%、43.90%和25.37%，雖然整體來看，政府補助對企業利潤的影響有些微下降，但可以明顯看出，政府補助對于利潤總額的影響顯著，尤其是2021年的政府補助金額已經分別超過2019年和2020年的利潤總額。

對于較高的政府補助金額，以薩技術解釋稱，主要系發行人所屬的人工智能行業和大數據行業受到國家財政政策的大力支持，發行人擁有較強的研發能力和創新能力，所研發的技術及產品受到政府的支持與鼓勵。但是，無論如何，其對政府補助存在依賴性的事實無法改變，其背后的潛在的風險就無法消除。并且，以薩技術也在招股書中表示，公司未來獲取政府補助具有一定的不確定性，若公司自身經營情況或國家和地方政策出現變化，將對公司的經營業績產生一定影響。

政府補助占比的高低關系著企業盈利能力的真實性，因此，這也是IPO過程中，監管機構關注的重點。發行人如若僅僅從補助的來源、補助真實合法性等角度進行解釋并不會打消監管機構和投資者的擔憂，一旦企業亮眼的業績是依靠政府補助等非經常性損益粉飾而來，真實盈利能力不佳，業績增長缺乏持續性，后續“爆雷”的可能性會很高，投資者就需要承擔更高的風險。

To G商業模式之下

資金鏈是關注重點

近年來，基礎軟件一直是國家科技創新戰略與國家產業政策支持的重點產業。為打破國外數據庫廠商長期以來的技術和市場壟斷，當下軟件國產化替代已是大勢所趨。乘著國家產業政策的東風，軟件和信息服務業企業紛紛登上了上市的快車。

《紅周刊》通過Wind數據統計發現，截至10月27日，根據證監會行業劃分，2022年A股IPO市場新增的326家首發上市的企業中，軟件和信息技術服務業企業數量達到39家，占比約達11.96%。

值得一提的是，由于軟件和信息技術服務業性質所限，很多行業內企業的客戶以政府為主，因此業務主要是To G模式。然而To G模式是一把“雙刃劍”，在成就企業的同時，也給企業帶來了不少的問題，比如企業的話語權與議價能力相對偏弱，回款周期較長等，這些問題會長時間對企業的盈利能力和現金流產生不良影響。

從達夢數據來看，由于其數據庫等基礎軟件的主要終端用戶為黨政機關、大中型企事業單位，這些用戶通常采取預算管理制度和產品集中采購制度，該等客戶一般在上半年制定并通過年度采購預算后，年中開始安排采購招標，產品交付及簽收或驗收一般集中于每年的第三、四季度，因此，受用戶采購時間和流程的影響，公司主營業務收入呈現出較為明顯的季節性波動特征。

報告期內，達夢數據在第三、四季度主營業務收入占比分別為75.65%、84.87%和72.71%。同時，公司的人員工資、折舊攤銷等期間費用的發生則較為均衡，造成公司凈利潤的季節性波動將比營業收入的波動更為明顯。若公司在資金使用、融資安排等方面不能作出有效應對，或會對公司的經營活動造成一定影響。

再看以薩技術，正如前文所述，報告期內，其平安城市解決方案所貢獻的收入占主營業務收入比例已經分別達到97.29%、94.92%和99.36%，且主要客戶為公安部門。雖然以薩技術終端客戶的信用記錄較好，但隨著公司收入規模的增長，應收賬款規模也越來越龐大，2019年至2021年，公司營業收入年均復合增長率為92.99%，而同期應收賬款賬面余額復合增長率為78.56%，換言之，公司高速增長的營業收入有很大一部分形成了應收賬款掛在賬上一時無法收回，對企業流動性形成了挑戰。過高的應收賬款不但增加了企業的回款風險，而且也需要計提大量的壞賬準備，影響企業當期的業績，數據顯示，在各報告期末，以薩技術分別計提了418.02萬元、867.86萬元和1346.76萬元的應收賬款壞賬準備，呈現明顯的上升趨勢。

達夢數據與以薩技術是軟件和信息服務業中To G模式的典型案例，其拿到政府機構大量的訂單后收入規模便能快速增長，但與此同時，長期受控于此模式之下，對企業資金狀況也是個很大的考驗。隨著企業收入規模的擴大，流動資金也會大量沉淀在應收項目之下，企業壓力與日俱增，進而陷入“提高資產質量”還是“提高收入增速”的兩難選項之中。而且一旦無法及時“補血”，資金鏈受到影響，很可能會嚴重影響企業的正常經營。

（本文已刊發于10月29日《紅周刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

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