(原標題:業績釋放確定性不斷增加,軍工板塊景氣度或向中下游擴散)
【資料圖】
紅周刊 特約 | 葉文輝
軍工板塊的行情絕非簡單的事件驅動,其中核心標的和題材股均有表現,說明板塊的機會從彈性與景氣共存的上游向全產業鏈擴散。
投資角度而言,即便拋開短期事件性行情,行業長期基本面持續向好也值得留意。從近期披露的半年度業績預告看,處于產業鏈上游的軍工電子已表現出強勁的增長動力,后續板塊的局部景氣或全面擴散,中下游企業業績加速的拐點有望到來。
量產周期開啟
短期把握不同環節的行情節奏
除了宏觀上“老生常談”的軍費支出以及裝備采購費,中觀上軍工行業似乎并沒有太多的行業數據(如訂單、排產、價格等)可供參考。不過我們仍可從不同產業鏈環節財報所體現的勾稽關系,來提前捕捉軍工行業發展的脈絡。典型的像資產負債表的合同負債、預收賬款以及存貨科目:前兩者實際是儲備訂單的影子變量,而存貨則可理解為建造中待交付的訂單。
從十大軍工集團披露的合同負債和預收款明細看,2019年四季度上述指標開始快速增長,預示本輪軍工量產行情開啟。另外還可以從報表中的專項儲備-安全生產費的科目進行側面驗證(根據規定,軍工企業需按照上年軍品收入來計提安全生產費,意味著可以從該科目變動來反推企業的軍品收入),該方法對于區分軍民融合企業中的軍品收入有很大幫助,比如中航光電從事的連接器業務就涵蓋軍品、通信和新能源,通過上述方式大概推算公司軍品收入占比約50%。
疊加考慮軍工企業披露的業績,還是能感受到不同環節業績釋放的分化。從排產流程看,最上游的元器件和材料環節利潤最先釋放,其次輪到中游零部件環節,最后才是整機組裝廠。比如為下游軍工企業提供被動+主動元器件的振華科技,公司2021年合同負債及預收款的合計值是2020年的5倍,2021年歸母凈利潤同比增長146%,今年中報的業績預告顯示凈利潤繼續增長128%~158%;作為惟一的軍工半導體平臺,公司也受到了廣大公募基金的追捧,中報持倉顯示公募持股市值高達近200億,遠高于其他軍工企業。再如為飛機和航空發動機提供鍛件的中航重機,公司2021年合同負債及預收款合計值達到2020年的11倍,2021年歸母凈利潤同比增長159%,今年中報業績預告也繼續大增99%~114%。
對比看下游主機廠的景氣,明顯要弱不少,比如作為軍用“轟”系列和“運”系列主機廠的中航西飛,去年凈利潤同比仍下滑16.01%,今年一季報的增速也只有14.26%。只要理解了其中的差異更多來自于軍備列裝進度,就不會過度懷疑景氣從上游到下游的擴散邏輯。
中長期尋找潛力更大的細分賽道
盡管短期軍工股大多同漲同跌,但細看不同環節和產業鏈,未來發展潛力仍有顯著區別。其一體現在細分產業鏈的潛力容量。比如同屬航空上游的鍛件跟機電,像機電系統,未來20年國內軍用機電系統市場空間大概3500億元,而民用機電系統市場空間大約1500億元,合計5000億元,而鍛件方面未來10年軍機+民用科技鍛件市場規模便超過了5000億元。因此中航機電和中航重機雖然分別是中航集團旗下的機電平臺和結構件平臺,兩者目前市值接近,但長遠看中航重機的市值空間理應更大。
其二體現在不同軍工企業的軍品占比。比如中國船舶,雖然它也是國產“003”號福建艦航母的生產商,但公司有將近一半營收來自于油輪、散貨船、集裝箱船等民用船業務,這意味著中國船舶的經營業績不僅與軍工相關,很大程度還與全球航運周期相關,增加了投資的難度。
其三體現在競爭格局帶來的確定性差異。在主機整裝環節往往分布多家企業,比如中航沈飛,雖然也在量產三代半戰機殲15和殲16,但目前軍方已列裝的四代戰機殲20主要由中航成飛生產(隸屬同一集團,未上市),而此前沈飛投入巨量經費研發的四代機FC-31目前仍未進入量產列裝階段。相比之下,為下游進行全方位供貨的中航光電(提供軍用連接器)、振華科技(提供軍用半導體)、中航重機(提供航空鍛件)和中航機電(提供航空機電系統)基本都處于核心供應商地位,這也解釋了為何它們長期顯著跑贏軍工指數。
估值是軍工投資中最難權衡的風險
短期景氣全面擴散,中長期潛力仍在,但要想在軍工上賺錢或還得過估值這關。軍工確實是A股極少數跟經濟周期無關的板塊,無論周期位置還是后續景氣擴散,邏輯上沒有太大瑕疵,惟一的問題在于安全邊際:目前其估值正處于估值可擴張,同時亦可收縮的階段。
估值擴散邏輯來自于某種維度的對標。因為現在軍工企業仍處于列裝早期,所以包括企業盈利以及PE估值沒有太大參考意義,這時市場通常會通過某種方式跟海外軍工企業進行對標。典型的像中航沈飛,市場喜歡拿洛克希德馬丁來進行對標,簡單看市值還有10倍空間,單看機型創收的話似乎空間也不小,比如靠F/A-18一款機型波音實現417億美元的收入(沈飛的J15對標F/A-18),F-35過去12年也為洛馬創造了1336億美元的營收(沈飛的FC31對標F-35)。
至于估值收縮,根源來自于對確定性的回歸。確實目前軍工的PE分位看著不高(PE目前在過去10年的分位值為26%),但看PB分位的話是比較高的(大概65%),所以一旦短期成長股開始回調,作為“新半軍”一員的軍工企業其實難逃一劫,像今年初到4月軍工指數一度回調40%,最低點與2019年列裝行情啟動前并無區別。
另外,軍工企業的對標往往經不起細究,比如拿航發動力對標雷神技術,全然沒考慮雷神技術已擁有成熟的普惠GTF(列裝在空客A320系列)和F-135(列裝在F35),而航發動力不僅新交付的三代產品WS-10成熟度低(帶來高返修率以及對應的低毛利率),且與F-135同代的四代產品WS-15還處于在研階段(列裝時間不定),加上國產民用大飛機所用的CJ1000、CJ2000主要由中國商發承擔(與航發無關),或許該股很難達到10倍的空間。
(本文已刊發于8月6日《紅周刊》,文中觀點僅代表作者個人,不代表《紅周刊》立場,提及個股僅為舉例分析,不做買賣建議。)
標簽: 軍工板塊
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本期債券擬發行金額為人民幣20億元,債券品種為私募,項目更新至“已反饋”。
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截至報告期末,紅旗連鎖總資產75 6億元,比上年末增長0 46%;歸屬于上市公司股東的凈資產38 88億元,比上年末增長5 53%。
該地塊名為店口鎮牛皋社區商住地塊,容積率2 1-2 3,建筑面積78620 9平方米。地塊起價51100萬元,起始樓面價6500元 平方米。
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本議案如經本次債券持有人會議審議通過,本期債券全部債券持有人(含已登記回售和未登記回售的全體債券持有人)的本金兌付日期調整為自2022年8
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該項目品種為私募,擬發行金額30億元,承銷商、管理人為中信建投證券股份有限公司、中泰證券股份有限公司。
本期債券發行金額為人民幣10億元,利率1 70%,起息日2022年8月10日,兌付日2023年3月10日,期限212日。
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該筆債券簡稱“21華遠04”,發行總額10億元,債券期限3年期,票面利率3 73%。
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2022年8月10日,本次回購事項期限屆滿,本次回購實際回購股份1126 12萬股,約占公司總股本的1 41%,最高成交價為38 05元 股,最低成交價為27 2
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